Отчетность корпораций и финансовая теория
Лытнев О. Н.
Начало в выпусках: #209, #210, #211, #212, #213
На основе бухгалтерских данных
Оба представленных выше отчета составлены исключительно на основе бухгалтерских данных, относящихся к уже совершившимся событиям. Эти отчеты не предназначены для непосредственной оценки акций и облигаций корпорации: на их основе трудно прогнозировать будущие денежные потоки и невозможно определить степень эффективности корпорации в достижении своей основной цели – росте рыночной капитализации.
Предназначение этих документов заключается в том, чтобы информировать инвесторов о соблюдении корпорацией ключевого ограничения на свою деятельность. Им является наличие или отсутствие у нее возможностей продолжать непрерывную работу, а также достаточность ее имущества для возмещения хотя бы части инвестированного в нее капитала в случае внезапного прекращения деятельности.
Данные о фактических денежных потоках показывают способность корпорации зарабатывать денег больше, чем тратить, а также то, достаточно ли у нее объема ликвидных ресурсов для погашения первоочередных обязательств. Кроме того, положительный операционный денежный поток свидетельствует о правильности инвестиционных решений, принятых корпорацией в прошлом, стабильности ее инвестиционной политики, наличии «страховки» от неприятных неожиданностей в ближайшем будущем. Информация о состоянии расчетов позволяет оценить масштаб ожидаемых в краткосрочной перспективе денежных притоков и оттоков.
Безусловно, данная информация не имеет ничего общего с долгосрочным прогнозом движения денежных средств, на основе которого может быть оценен капитал предприятия. Но она предназначена для другой цели – определения способности корпорации рассчитаться по своим обязательствам в течение нескольких ближайших месяцев, степени ее защищенности от самых неотложных требований кредиторов.
Менее ликвидное прочее имущество также может быть использовано для погашения срочных обязательств, в крайнем случае – как обеспечение банковского кредита. Поэтому информация о реальной продажной стоимости этого имущества также способствует более точной оценке степени жизнеспособности корпорации в краткосрочном аспекте.
Какой-либо иной информации от бухгалтерской отчетности ждать не приходится – она предназначена только для оценки соблюдения предприятием ключевого ограничения на его деятельность. Поэтому неизбежно возникает вопрос о том, чтобы включить в состав финансовой отчетности корпорации не только (и не столько) учетные данные, но и принципиально другую информацию, качественно отличающуюся от бухгалтерской как по источникам получения, так и по своему целевому предназначению. Используя эту информацию, инвестор должен иметь возможность оценить стоимость активов корпорации, а не ее имущества.
5. Отчетность об активах
Термин «имущество» обозначает уже имеющиеся у предприятия ресурсы. Понятие «активы» относится к будущим доходам предприятия, которые оно еще только собирается заработать. Для осуществления своих планов предприятию может понадобиться то имущество, которым оно уже располагает, а может возникнуть необходимость в его замене, расширении или приобретении нового. Физический состав и структура имущества определяется намерениями предприятия, его инвестиционными проектами.
Само по себе имущество не зарабатывает доход, оно является лишь средством для достижения инвестиционных целей предприятия. Иными словами, активами предприятия являются реализуемые им инвестиционные проекты, а не имущество, приобретаемое в рамках отдельных проектов. Рыночная стоимость капитала компании определяется стоимостью ее активов (но не имущества), то есть чистой приведенной стоимостью реализуемых ею проектов.
Оценка инвестиционных проектов предполагает прогнозирование будущих денежных потоков и выбор ставки их дисконтирования. Обе эти процедуры сопряжены с высоким уровнем неопределенности – никто не в состоянии точно предсказать будущее. Вполне возможно, что оценка капитала предприятия финансовым рынком (рыночная капитализация) будет заметно отличаться от суммарной чистой приведенной стоимости всех проектов, осуществляемых предприятием.
Разница между двумя этими величинами может отражать как недостаточную информированность участников финансового рынка об инвестиционных возможностях предприятия и сопряженных с ними рисках, так и ошибки менеджмента в прогнозах будущих денежных потоков и определении ставки дисконтирования этих потоков.
Наиболее естественным способом прояснить истинные причины несовпадения оценки активов предприятия рынком и менеджерами представляется максимально возможное раскрытие информации об имеющихся у предприятия инвестиционных проектах и использованных способах их стоимостной оценки. Результат этой процедуры будет заключаться не в том, что рынок получит абсолютно точную информацию о реальной стоимости активов корпорации. Такой информацией не располагает никто.
В данном случае инвесторам станет более понятной инвестиционная стратегия менеджмента, его точка зрения на состояние дел и его оценка перспектив корпорации. Анализируя эту информацию, сравнивая ее со своими личными оценками, любой рациональный инвестор сможет не только лучше уяснить ситуацию, но и оценить профессиональные качества управленческой команды корпорации, выявить наличие у менеджеров способностей к стратегическому мышлению и адекватной реакции на происходящие события. Этому же будет способствовать необходимость для менеджеров объяснять причины расхождений между своими оценками инвестиций и рыночной капитализацией корпорации.
Для представления информации об активах предприятия можно использовать балансовую форму. В левой части баланса мы отразим наиболее крупные инвестиционные проекты и чистую приведенную стоимость каждого из них, а справа приведем данные о рыночной стоимости основных видов долгосрочного капитала предприятия – обыкновенных и привилегированных акций, а также долгосрочного долга.
Если рыночная оценка капитала выше стоимости инвестиционных возможностей предприятия, величина этого превышения показывается слева; в противном случае (недооценка рынком активов предприятия) сумма недооценки дописывается в правую часть инвестиционного баланса.
В примечаниях к годовому отчету менеджмент должен раскрывать основные параметры проектов: их содержание, сроки реализации, денежные потоки по ним и внутреннюю норму доходности каждого проекта, уровень риска по проектам, процентные ставки, использованные для дисконтирования денежных потоков, издержки по привлечению отдельных видов капитала и средневзвешенную величину этих издержек.
Кроме этих технических параметров должно приводиться логическое обоснование каждого из проектов. Это маркетинговый анализ, оценка позиций основных конкурентов, общая стратегия предприятия, включающая в себя инвестиционную стратегию, а также политику в области структуры долгосрочного капитала, дивидендную политику, политику финансирования собственного оборотного капитала и т. п. Как сам инвестиционный баланс, так и его обоснование должны быть изучены внешними аудиторами, которые в своем заключении оценят обоснованность сделанных предположений и правильность выполненных расчетов.
