Долгосрочные долговые обязательства

После изучения этого блока Вы сможете:

• назвать и обсудить основные формы финансирования за счет долгосрочных долгов;
• сформулировать преимущество ссуды под недвижимость;
• показать преимущества и недостатки облигаций и обеспеченных долговых обязательств;
• объяснить термин "продажа с обратной арендой";
• назвать виды пакетов финансовых средств, наиболее подходящих для компаний, занимающихся экспортными операциями.

В данном контексте под долгосрочными долгами понимаются долговые обязательства сроком на 5-7 лет и более. Может показаться, что мы рассматриваем довольно короткий будущий период, в то время как под большинством ссылок на долгосрочные долги обычно подразумевается период, превышающий 10 лет. Однако в последние годы сроки планирования стали короче, а инвесторы и эксперты по инвестициям все чаще рассматривают более короткие периоды. Это опасная тенденция, так как она способствует концентрации внимания администрации на краткосрочных, а не на долгосрочных результатах деятельности. Другой особенностью современных финансовых рынков является то, что все формы обязательств все больше и больше становятся объектом торговли, и поэтому действительный период жизни многих долгосрочных займов для фирмы, первоначально их получившей, гораздо короче, чем установленный срок погашения.

Несмотря на это определение долгосрочного периода большинство из долговых инструментов, которые мы будем рассматривать, имеют сроки погашения, значительно превышающие 5-7 лет.

Долгосрочные обязательства играют важную роль в обеспечении стабильности структуры капитала компании. Финансовый риск долгосрочных обязательств ниже, чем для всех других форм заемных средств. В особенности если они имеют очень большой срок погашения, то по своему значению приближаются к акционерному капиталу. Фактически некоторые формы долгосрочных обязательств имеют связь с акционерным капиталом.

Используя принцип приведения в соответствие сроков погашения, приведите два примера статей, которые компания должна финансировать за счет долгосрочных, а не краткосрочных и среднесрочных займов.

Принцип соответствия сроков требует, чтобы долгосрочные активы, такие как земля и здания, крупные средства производства и оборудование, часть постоянного оборотного капитала финансировались за счет долгосрочных займов. Иногда это называют финансированием инфраструктуры компании, которое должно осуществляться сочетанием акционерного капитала и долгосрочных заемных финансовых средств.

Это то же самое, что и ссуды, которые обсуждались в блоке 15, за исключением того, что они имеют более продолжительный срок погашения, который может продолжаться до 20 лет. В таких условиях ссуда обеспечивается либо отдельными активами, либо всеми активами компании за счет облигаций с фиксированными и плавающими ставками процента.

Эти ссуды аналогичны срочным ссудам, но их особенностью является то, что они обеспечиваются отдельными активами. В основном они используются для финансирования приобретения земли и зданий. Покупаемый конкретный актив "закладывается" ссудодателю в качестве средства обеспечения займа. Обычно от 80 до 90% стоимости имущества будет кредитоваться за счет ссуд под недвижимость. Они имеют все преимущества срочных ссуд и плюс еще одно преимущество, заключающееся в том, что для обеспечения одного займа используется только один актив, а все другие активы, таким образом, остаются свободными и могут использоваться под обеспечение других займов.

Облигация - это документ, который является свидетельством обязательства обслуживать и погашать долг. Термин "обеспеченная облигация" в основном используется для долгосрочных обеспеченных займов. Следовательно, обеспеченную срочную ссуду можно назвать обеспеченной облигацией. Но использование данного термина в этом общем смысле в настоящее время ограничено обеспеченными обязательствами, которые выпущены либо для публичной продажи, либо для финансовых учреждений, т.е. рынков коммерческих банков, эмиссионных учреждений, акцептных контор, страховых компаний и пенсионных фондов. Они также называются обеспеченными долговыми обязательствами.

Выпуск обеспеченных долговых обязательств для открытой продажи обычно будет иметь следующие особенности:

• Они имеют срок погашения, превышающий 10 лет, и вследствие своей потенциальной реализуемости даже более длительные сроки погашения.
• Все они фактически являются ссудами с разовой выплатой или в худшем случае с отсрочкой выплаты, и поэтому в период их действия или в большинстве случаев выплачивается только ссудный процент, если нет строго установленных дат погашения обязательства. Это дает преимущество крупных потоков денежных средств и значительно сокращает элемент финансового риска данного вида обязательств.
• Если выпуск долговых обязательств был хорошо подготовлен и принесет приемлемые доходы их владельцам, то они, в основном, могут быть погашены за счет нового выпуска, что не повлияет на поток денежных средств компании.
• При хорошем обеспечении обязательств процентная ставка в основном ниже, чем при других формах долгосрочных обязательств.
• Проценты вычитаются для целей налогообложения.

• Связывание обеспечения с открытой продажей долговых обязательств вызывает большие ограничения на залоговые средства, которые могли быть предоставлены другим кредиторам. Это оставляет скромные возможности для разработки крупных проектов, которые потребуют обеспеченных займов для их финансирования. В то же время возможно получение разрешения от доверенных лиц на использование залоговых средств для этих целей.
• Так как выпуск производится для открытой продажи, то наблюдение и контроль будут более тщательными, чем при срочной банковской ссуде.
• Соответственно, все неудачи становятся известны широкой общественности, и это может оказать пагубное влияние на репутацию компании.

Какие из следующих формулировок об обеспеченных облигациях являются правильными?

(a) Имеется точная дата погашения.

(b) Они обеспечены обязательством по активам компании.

(c) Процент вычитается для целей налогообложения.

(d) Так как выпуск производится для открытой продажи, то наблюдение и контроль будут более тщательными, чем при срочной банковской ссуде.

Правильными утверждениями являются (b), (c), и (d). Обеспеченные облигации имеют неопределенную дату погашения внутри ограниченных временных рамок. Право выбора даты погашения в этих пределах принадлежит компании.

Это такие же долговые обязательства, как и описанные выше, за исключением того, что они не имеют обеспечения. Очевидно, что только первоклассные крупные компании со стабильной прибылью и балансами с хорошими показателями, могут осуществлять такие выпуски.

Преимущества необеспеченных облигаций:

• Все преимущества обеспеченных облигаций, описанные выше.
• Имеют меньше ограничений, чем обеспеченные облигации.

• Хотя они и не требуют конкретных залоговых средств, но обычно накладывают ограничения на возможности компании по реализации своих активов или по залогу активов для обеспечения дополнительных займов, по крайней мере без разрешения владельцев необеспеченных облигаций.
• Они будут более дорогими, чем обеспеченные облигации.
• Могут иметь требования к результатам деятельности относительно основных коэффициентов, которые будут более высокими, чем в случае с обеспеченными облигациями.

Конвертируемыми обычно называются необеспеченные облигации, которые обращаются в обыкновенные акции в определенные сроки и при определенных обстоятельствах. Они даже ближе к акционерному капиталу, чем другие формы долгосрочных обязательств, и поэтому имеют гораздо меньший финансовый риск. Следовательно, они представляют большую ценность для усиления структуры капитала компании. Они имеют следующие особенности:

• Не обеспечиваются залоговыми средствами, хотя в определенных редких обстоятельствах могут иметь некоторое обеспечение.
• По этим облигациям производятся полугодовые процентные выплаты, которые обычно ниже, чем у других форм долгосрочных обязательств, потому что они обладают правом обращения в обыкновенные акции.
• Не имеют определенных дат погашения и конвертации внутри ограниченного временного периода.
• Условия конвертации будут определяться ценой или определенным количеством акций на одну облигацию. При зависимости от цены они будут установлены на уровне, который выше, чем текущая цена на акцию, но имеют значительную привлекательность в контексте ожидаемого роста цен на акции, чтобы побудить инвесторов к приобретению конвертируемых облигаций в настоящее время. При зависимости от количества акций стоимость акции, по которой на нее обмениваются облигации, будет меньше, чем текущая стоимость конвертируемых облигаций. Это связано с тем, что стоимость акций будет расти с течением времени.
• Разница между выпускной стоимостью облигации и конверсионной стоимостью называется конверсионной премией. Она рассчитывается следующим образом:

Предположим, что компания выпускает конвертируемые облигации с номиналом $10. Цена акции, по которой на нее обмениваются облигации, составляет 60 центов, в то время как рыночная цена акции равна 50 центов. Это также может быть выражено через коэффициент конвертации, который составляет 16.66 акций за каждую облигацию. Следовательно, эквивалентная стоимость в акциях одной облигации стоимостью $10 на день выпуска будет равна:

Текущая эквивалентная стоимость акций = 50 центов х 16.66 = $8.33

Конверсионная премия будет равна:

Конверсионная премия = $10 - $8.33 = $1.67

Часто это выражается через конверсионную стоимость на дату выпуска в процентах, которая в данном случае будет равна:

• Наименьший возможный финансовый риск среди всех форм заемного капитала.
• Вследствие стимулирующего влияния связи с акционерным капиталом конвертируемые облигации предоставляют средства под более низкий процент, чем получаемые на рынке эквивалентные обычные заемные средства.
• Процент вычитается для целей налогообложения.
• Не допускают немедленного размывания доходов у акционеров и в то же время получают "почти собственный капитал".
• Наиболее применимы в тех случаях, когда администрация чувствует, что будущие перспективы для компании не находят адекватного отражения в текущей цене акций и что будет несправедливо по отношению к уже имеющимся акционерам "разбавить" пропорциональную стоимость их пакетов акций, разрешив новым акционерам приобрести акции нового выпуска по текущим ценам.

• Особое внимание должно быть уделено назначению правильной конверсионной премии. Последствия неправильного решения могут быть очень тяжелыми.
• Пакеты акций имеющихся акционеров в конечном счете окажутся размытыми в пропорциональном отношении.
• Общий уровень конверсионных премий значительно понизился в последнее время из-за факторов неопределенности на рынках акционерного капитала.

В каких условиях, по вашему мнению, выпуск конвертируемых облигаций будет особенно привлекательным для компании?

Ваш ответ должен быть следующим: в том случае, когда компании необходимы финансовые средства, очень близкие по своей сущности к акционерному капиталу, но цена акций свидетельствует о недооценке потенциала компании.

Соглашения о продаже с обратной арендой подразумевают продажу активов организации-инвестору, такой как страховая компания или пенсионный фонд, и немедленное получение актива обратно в аренду первоначальным владельцем. Эти соглашения обычно относятся к недвижимости, но в некоторых исключительных случаях могут охватывать крупные производственные средства и оборудование.

Каковы, по Вашему мнению, преимущества и недостатки продажи недвижимости с ее обратной арендой?

Преимущества продажи с обратной арендой:

• Получение больших средств, чем при залоге той же собственности.
• а Не имеет таких ограничений, как при срочной ссуде, выпуске ценных облигаций или получении ссуды под недвижимость.
• При использовании для погашения долгов уменьшает капитал, используемый в компании, и таким образом может увеличить прибыль на используемый капитал.
• Это "забалансовая" операция, и следовательно, она не увеличивает коэффициент финансовой зависимости, как это происходит в случае с получением ссуды под недвижимость.

• Компания больше не владеет активом и поэтому теряет возможность воспользоваться приростом стоимости капитала.
• Компания утрачивает залоговую стоимость актива с последующим ослаблением возможностей по получению займов.
• Конечная стоимость может быть очень высокой с увеличением годовой стоимости аренды после пересмотра условий аренды.
• Компания может испытывать ограничения на расширение или смену помещений через длительное время после того, как арендованное имущество перестало быть необходимым для компании.

Термин "Евро" применительно к займу по существу означает, что его стоимость выражена в валюте, отличной от валюты эмитента. Еврорынком называется международный рынок капитала, ведущий операции с ценными бумагами и займами за пределами страны регистрации заемщика. Таким образом, заем в фунтах стерлингов, полученных во Франции, будет называться Еврозаймом, так же как и заем во французских франках, полученный в Великобритании.

Еврооблигация является общим термином для любых долгосрочных обязательств, выпущенных через Еврорынок. Они доступны только крупным транснациональным и государственным компаниям и организациям. Это в основном необеспеченные облигации. Они могут продаваться своими владельцами.

Существует два вида Еврооблигаций:

1. Еврооблигации с фиксированной ставкой, которые имеют процентную ставку, установленную в процентном отношении от номинальной стоимости облигации.
2. Еврооблигации с плавающей ставкой, которые обычно называют обязательствами с изменяющимся процентом (FRN). Их процентные ставки связаны со ставками, устанавливаемыми на денежном рынке, такими как Лондонская межбанковская ставка (LIBOR). Так как это долгосрочные обязательства, их процентная ставка обычно связана с выбранными трех- или шестимесячными ставками, которые корректируются по истечении этих временных интервалов.

Различные виды FRN доступны для крупных корпораций. Если компания довольно крупная и обладает достаточно большими возможностями, чтобы получать FRN, то она должна это делать, потому что они продолжают оставаться самой дешевой формой из имеющихся долгосрочных заемных средств.

Все виды финансовых средств, которые мы уже рассмотрели, могут использоваться для финансирования экспортных операций. Экспортный цикл включает изучение товара и рынка, производство, сбыт, доставку товаров и, в конечном итоге, оплату. Ранние этапы этого цикла могут финансироваться за счет овердрафта или срочных ссуд, в то время как финансирование последующих этапов, пожалуй, должно быть более тесно связано с конкретным характером экспортных операций и связанных с ними валютных и кредитных рисков.

Конкретными видами финансовых средств, которые особенно подходят для финансирования экспортных операций, являются:

• Вексельные финансовые средства: многие экспортные контракты подлежат оплате по аккредитиву, т.е. гарантии банка импортера либо о немедленной оплате наличными, либо о дисконте переводного векселя. Переводные векселя гораздо более широко применяются в импортных и экспортных операциях, чем при сделках внутри страны.
• Акцептные кредиты: в экспортных операциях банк или акцептная контора будут акцептовать векселя под залог торговых векселей покупателя товаров у экспортера. Для экспортера будет легче дисконтировать акцептованные банковские векселя.
• Экспортный факторинг: мы уже рассмотрели многие преимущества факторинга.

Для поощрения экспорта правительства большинства стран оказывают поддержку компаниям, чтобы облегчить им проведение и финансирование экспортных операций. В Великобритании эта поддержка оказывается через департамент гарантии экспортных кредитов (ECGD) посредством гарантий или через министерство торговли Великобритании посредством страхования краткосрочных кредитов.

ECGD не предоставляет финансовых средств непосредственно, но обеспечивает страхование кредитов, которое покрывает риск неуплаты долгов со стороны иностранного покупателя. Это также позволяет экспортеру получить финансовые средства от ряда источников, потому что конечный источник платежей гарантируется. Обычно это будет заключаться в выдаче страхового полиса ECGD.

Компания Г.Браун (Портсмут) Лтд производит различные системы центрального отопления для продажи строительным подрядчикам. В результате увеличения спроса на продукцию компании совет директоров принял решение о расширении производства. Планируется, что приобретение средств производства и оборудования, а также увеличение оборотного капитала будет финансироваться за счет как долгосрочных, так и краткосрочных заемных средств.

(a) Обсудите основные факторы, которые необходимо принять во внимание при решении вопроса о соответствующем сочетании долгосрочных и краткосрочных заемных средств, необходимых для финансирования программы расширения деятельности компании.

(b) Обсудите основные факторы, которые должен принять во внимание ссудодатель при решении вопроса о предоставлении компании долгосрочной ссуды.

(c) Укажите три условия, которые могут быть включены в соглашение о долгосрочной ссуде и сформулируйте цель каждого из них.

(a) Основными факторами, которые необходимо принимать во внимание при определении подходящего сочетания долгосрочных и краткосрочных заемных средств, являются:

• Цена: проценты по долгосрочным займам обычно выше, чем по краткосрочным. Таким образом, цена капитала для компании будет меньше, если она получает краткосрочный заем. Однако затраты на выпуск долговых ценных бумаг могут быть больше, чем при долгосрочном займе, потому что они должны обновляться более часто.
• Риск: краткосрочные заемные средства являются более рисковыми для компании. Чем чаще компания должна возобновлять свои заемные обязательства, тем больше риск возникновения трудностей с рефинансированием. Возможно, компании придется заключать новое соглашение о краткосрочном займе в тот период, когда она будет испытывать финансовые сложности. Неудача с возобновлением соглашения еще более усугубляет положение компании.
• Гибкость: краткосрочные долги могут быть более гибкой формой финансирования, чем долгосрочные. Досрочная выплата долгосрочного займа может привести к штрафным санкциям. Краткосрочный заем может также использоваться для отсрочки выполнения обязательства по долгосрочному займу. Это может быть полезным, если компания ожидает падения ставки по долгосрочным займам.
• Согласование сроков: компании часто будут стремиться к согласованию долгосрочных активов с долгосрочными источниками финансирования вследствие проблем с рисками, упомянутыми выше. Точно так же активы, которые не являются базой постоянных операций компании, часто будут согласовываться с краткосрочными заемными средствами. Таким образом, если увеличение оборотного капитала было вызвано только временным или сезонным увеличением спроса или если финансовые потребности должны вроде бы значительно сократиться в ближайшем будущем, то будет правильно согласовать краткосрочные финансовые потребности с краткосрочными заемными средствами.

(b) Основными факторами, которые должен учитывать кредитор при принятии решения о предоставлении долгосрочной ссуды, являются:

• Возможности по выплате долга. Чтобы определить возможности компании по выплате долга, кредитору необходимо проанализировать уровень риска, связанный с характером деятельности компании, финансовое положение и эффективность деятельности компании, а также вероятный будущий спрос на ее продукцию.
• Способности и характеристика директоров. Кредитор должен дать некоторую оценку способности директоров управлять компанией таким образом, чтобы ее деятельность была эффективной и прибыльной. Кроме этого, кредитор пожелает выяснить, что директорам присуща честность, и они сделают все, чтобы выплатить долг.
• Обеспечение займа. Кредиторы захотят проверить характер и ценность активов, предлагаемых в качестве обеспечения займа.
• Доступность финансовых средств. Кредиторы могут быть заинтересованы в инвестировании в определенные сферы деятельности. Поэтому некоторые компании могут легче получить финансирование, чем другие.
• Срок займа. Кредитор захочет узнать необходимый срок займа и быть уверенным в его соответствии целям займа и характеру активов, предложенных в качестве обеспечения.
• Портфель займов. Кредитор будет изучать характеристики займа, например его сроки, степень риска, чтобы посмотреть, соответствует ли этот заем инвестиционному портфелю, который он хочет иметь.

(c) Условия, которые могут быть включены в соглашение о долгосрочном займе:

• Финансовые отчеты. Кредитор может потребовать стандартные бухгалтерские отчеты от заемщика для анализа деятельности компании.
• Дивиденды. Кредитор может установить некоторые ограничения на уровень дивидендов, которые разрешается выплачивать компании. Это делается для предотвращения слишком больших дивидендных выплат, которые могут ослабить финансовое положение компании и, таким образом, принести кредитору больший риск.
• Дополнительный долгосрочный заем. Получение дополнительного долгосрочного займа может быть невозможно без получения разрешения кредитора. Это условие также включается для предотвращения дополнительного риска.
• Финансовые коэффициенты. Кредитор может выставить требования, основанные на определенных финансовых коэффициентах, например, может быть требование, чтобы коэффициент текущей ликвидности не падал ниже определенного уровня.