Оптимизация инвестиционной стратегии на предприятии
Трояновский В.С.
Фонд "Институт прямых инвестиций"
Конференция "Роль аналитика в управлении предприятием", Москва, 29 июня 2001 года.
Оптимизация портфеля
В настоящее время многие крупные предприятия сталкиваются с проблемой формирования внутренней инвестиционной стратегии, с необходимостью установить четкие стандарты подготовки и принятия инвестиционных решений.
Когда финансовые ресурсы ограничены, реализация всех потенциально интересных инвестиционных замыслов оказывается невозможной.
Финансовому менеджеру приходится решать проблему выбора: выделять из общего списка проекты, которые удовлетворяют критериям реализуемости (достаточность финансовых и материальных ресурсов) и максимизации стоимости бизнеса. Таким образом, речь идет об оптимизации внутреннего инвестиционного портфеля компании.
Под инвестиционными проектами в данном контексте понимаются практически все виды капитальных вложений: закупка нового оборудования, строительство, ремонтные работы, подготовка помещений для сдачи в аренду и др.
Каждый из таких проектов, с финансовой точки зрения, может быть описан в терминах кэш-фло анализа, то есть как временной ряд чистых денежных потоков, связанных с инициативой.
В стандартной ситуации денежные потоки являются отрицательными на стадии инвестиций и положительными на стадии реализации продукции или услуг. Как правило, каждый инвестиционный проект (инвестиционный замысел) имеет определенный период актуальности, то есть его реализация может начаться в определенном временном интервале.
Таким образом, с математической точки зрения, задача оптимизации инвестиционного портфеля сводится, во-первых, к выбору подмножества проектов, подлежащих реализации и, во-вторых, к определению временного графика их осуществления.
Две большие разницы
Даже при небольшом количестве проектов вариантов формирования инвестиционного портфеля очень много (примерно 2,7 х NN, где N - число инвестиционных предложений). Без применения автоматизированных компьютерных систем решить проблему практически невозможно.
Необходимо четко обозначить различия между формированием внутреннего инвестиционного портфеля и стандартной схемой управления портфелем инвестиционного фонда, работающего, например, со свободно обращаемыми ценными бумагами.
Последний при оценке доходности и риска портфеля ориентируется, в первую очередь, на исторические сведения, динамику котировок и доходности. Определение внутренней инвестиционной стратегии предприятия требует учитывать, в основном, динамические прогнозы движения денежных и материальных потоков.
В стандартной ситуации прогноз денежных потоков конкретного предприятия неизвестен участникам фондового рынка и им приходится ориентироваться на исторические сведения, надеясь, что будущее в той или иной степени повторит прошлое.
Когда инвестиционное решение принимается в рамках предприятия, руководству доступна более детальная информация, например бизнес-планы с конкретными оценками будущих денежных потоков. Это позволяет точнее поставить и решить задачу оптимизации инвестиционной деятельности, обеспечив максимально возможный рост стоимости бизнеса.
Тонкий подход
Существующая методика оценки стоимости проекта (NPV) основана на дисконтировании денежных потоков. Фактор дисконтирования выбирается путем сравнения данного проекта с альтернативными инвестициями, несущими сопоставимый риск.
Измерителем риска, как правило, служит коэффициент B - вычисляемая по историческим сведениям величина, которая характеризует размах колебаний доходности и ее согласованность с рынком. Логическая цепочка такова: B - дисконт (d) - PV. Учет риска в схеме упрощен: риск характеризуется единственным параметром d.
Достаточно ли такого описания? В большинстве случаев - да. Хотя существуют и исключения.
Рассмотрим один из учебных примеров (Брейли, Корпоративные финансы). Пусть инвестиционный проект состоит из двух стадий: стадии исследования (100 000 долларов, экспертно установленная вероятность успеха - 10%) и стадии производства (дисконтный фактор - 30%, NPV = 2 млн. долларов).
Если дисконтировать денежный поток по единой ставке (соответствующей стадии с максимальным риском, в данном случае - 90%), результатом будет заведомо отрицательный NPV. Таких проектов существовать не должно. Однако все развитие high-tech индустрии происходит именно по этой схеме.
Корректный подход: рассчитывается математическое ожидание NPV, то есть NPV = - 90% х 100 000 + 10% х 1 900 000 = 100 000.
В данном примере мы имеем дело с проектом, у которого отдельные стадии существенно различаются по степени риска. При анализе мы "незаметно" перешли от языка "макроописания" риска (как на фондовом рынке) на язык "микроописания" - стандартного статистического анализа, который оперирует такими понятиями, как математическое ожидание, дисперсия, функции распределения вероятностей и др.
Продолжение в следующем выпуске.
Продолжение в выпусках: #148
