Определение рыночной стоимости компаний в условиях развивающейся экономики

Мы применили свой метод в 1998 г. для оценки "снаружи внутрь" стоимости бразильской розничной продовольственной сети Pao de Acucar. Прогнозы составлялись с помощью трех макроэкономических сценариев, опубликованных инвестиционным банком Merrill Lynch (рис. 1).

В первом, базовом, сценарии мы исходили из того, что Бразилия проведет финансово-бюджетную реформу, будет по-прежнему пользоваться международной поддержкой и, следовательно, скоро оправится от последствий азиатского кризиса. В этом сценарии доходы и прибыльность оказались на хорошем уровне.

Второй сценарий предполагал, что экономика Бразилии будет еще два года пребывать в состоянии спада и характеризоваться высокими процентными ставками и инфляцией, низким ростом ВНП.

В третий сценарий закладывалась резкая девальвация, что и случилось в действительности. В соответствии с третьим сценарием, инфляция должна была достичь 30%, а темпы экономического роста сократиться на 5%.

Подготовленные макроэкономические сценарии были встроены в потоки денежных средств компании и дисконтированы по ставке стоимости капитала для отрасли. Эту ставку пришлось скорректировать с учетом структуры капитала компании и разницы между уровнями инфляции в Бразилии и США. Затем мы оценили степень вероятности для каждого результата.

На рисунке 2 показаны итоги по трем сценариям. Вероятность базового сценария составила от 33 до 50%. Остальным была присвоена более низкая вероятность. Диапазон значений дисконтированных потоков денежных средств оказался довольно широким: от -23 до +35% от базового сценария.

Итоговое значение составило от 1,026 до 1,094 млрд. долларов - в пределах 10% рыночной стоимости компании на то время. Если применить альтернативный метод расчета стоимости с использованием предусмотренных в базовом сценарии потоков денежных средств, но с корректировкой на дополнительный риск (то есть добавить коэффициент местного риска в Бразилии к величине учетной ставки), то получится величина, равная 221 млн. долл. США, что гораздо ниже рыночной стоимости. (На момент оценки поправка на местный риск составляла около 8%.)

Таким образом, использование вероятностных сценариев дает более точное представление об истинной стоимости компании. Более того, указывая на конкретный риск, эти сценарии помогают управляющим принимать правильные решения.